来源：市界
文 唐郡
编辑 刘肖迎
让五环内年轻人又爱又恨的房产中介正在发生剧变。
2017年底，千年老二我爱我家卖身A股上市公司昆百大，率先登陆资本市场，终于赢了链家一把。那叫一个扬眉吐气，以至于前副总裁亲自下场跟整个行业对撕而毫不畏惧。
4月8日晚间，我爱我家发布重组后首份年报，情况却不太乐观。
2018年，作为业绩支柱的经纪业务增长不到7%，二手房买卖经纪收入增速更是只有3.2%，近乎停滞。北京我爱我家实现扣非后归母净利润6.5亿元，踩线完成业绩承诺。
重压之下，我爱我家提出“三年计划”，宣称要在3年内将业务拓展至70个大中城市，门店达1万家，经纪人数量达10万人，房屋资产管理规模达到100万套。
也就是说，我爱我家将快速布局二三线城市，奔向广大的五环外市场。
01经纪业务增长乏力
我爱我家日子没那么好过。
4月8日深夜，我爱我家（昆百大）重组后首份年报姗姗来迟，公司实现营业收入106.92亿元，同比增长710.91%；归母净利润6.31亿元，同比增长765.69%。
增长数据无疑非常好看，但并非因为公司业绩大爆发，而是北京我爱我家房地产经纪有限公司（以下简称“北京我爱我家”）业绩并表的缘故。
重组之前（以2016年数据为基准），北京我爱我家净资产规模超过上市公司，营业收入更是后者的4倍。因此，2018年全年经营数据并表后，上市公司业绩出现爆发式增长。
剔除并表影响，仅将北京我爱我家的业绩表现进行对比，情况就大相径庭。
2018年，北京我爱我家实现营业收入91.35亿元，同比增速不到12%；净利润6.69亿元，同比增长26%，为近三年最低增速。
增速下滑的主要原因是经纪业务不景气。根据年报，经纪业务收入占比超过一半，但增速仅为6.75%，严重拖累整体营收增速。
经纪业务包括二手房买卖和租赁两个部分。2018年，公司二手房买卖经纪业务收入近40亿元，贡献近8成的经纪业务收入，但增速仅为3.2%。
上市公司称，这主要是因为市场不景气。在2016年末至今的调控影响下，全国二手房市场持续低迷，导致公司二手房经纪业务增长近乎停滞。
问题也可能来自公司本身。截至2018年年底，上市公司销售人员（即经纪人）数量为4.3万人，而北京我爱我家曾宣称拥有5万余名经纪人。经纪人是房产中介的核心竞争力，一年间损失近万名经纪人，也难怪业务增长乏力。
在此情况下，北京我爱我家几乎是踩线完成了业绩承诺。根据重组业绩承诺安排，2017年1月1日—2018年12月31日，北京我爱我家累积扣非后归母净利润应达到11亿元。2018年，其扣非后归母净利润为6.50亿元，加上2017年的5.07亿元，合计11.57亿元，超出承诺金额不到一成。
02奔向五环外
重组一年，我爱我家正面临剧变。
对内，原创始团队套现离场，高管团队动荡。
北京我爱我家原本由林杰、刘田、张晓晋、李彬四人共同控制，四人借由本次重组套现后彻底离场，仅持有少部分上市公司股权。
2018年8月，来自北京我爱我家的高管胡景晖和曹晓航相继离职，胡景晖的离职还闹得相当不愉快，一度引发监管对整个行业的强烈关注。而高层变动或许也是前述经纪人数量减少的原因之一。
对外，老对手链家手握近15万经纪人资源，同时从平台（贝壳找房）、中介（链家）、长租公寓（自如）三大领域发力，在一二线城市房产中介市场几乎取得压倒性胜利。
重重压力之下，上市公司提出了野心不小的“三年计划”。
年报显示，我爱我家打算用3年时间实现业务覆盖国内主要大中城市70座，门店达1万家，经纪人数量达10万人，房屋资产管理规模达到100万套。
截至目前，公司业务主要覆盖北京、天津、上海、南京、杭州、苏州在内的17个主要一、二线城市。根据第一财经2018年评选结果，全部一、二线城市加起来也不过40多个。
因此，我爱我家必须向三线，甚至四线城市扩张，进入广大的五环外市场。
2017年以来，碧桂园、拼多多、趣头条等黑马一再提醒我们，五环外才有真实的中国市场。此前，无论我爱我家还是链家，业务重心都在一线和极少数二线城市。如今，我国房地产步入存量时代，二、三线城市二手房销量上升，房产中介下沉机会来临。
另一方面，我爱我家在一线城市被链家压制多年，但在二三线城市，大家都是半斤八两。我爱我家绕道五环外，避开链家锋芒，也不失为一个明智的选择，说不定还真能逆风翻盘呢？
年报显示，上市公司2018年新设15家子公司，主要位于南宁、廊坊、常州、无锡等地，行动已然开始。
03并购大跃进
Flag已经立好，剩下的问题就是如何完成它。
新东家谢勇的策略非常清晰：资本运作。
这符合谢勇的个人经历。简历显示，谢勇学金融出身，第一份工作是在大名鼎鼎的中经开，这是曾影响中国证券发展进程的“327国债事件”主要参与者和唯一获利方。中经开之后，谢勇的工作经历主要围绕投资、资产管理等领域，无疑是资深资本玩家。
年报显示，上市公司将采用“内涵强化+外部并购扩张”的手段，实现规模扩张。从2018年“内涵强化”的成果来看，“外部并购扩张”或许会是主要方式，而且要多、要快。
并购北京我爱我家不到一年，上市公司已经连续发起四起并购事件，其中一项构成重大资产重组，一项可能构成重大资产重组。
2018年12月29日，公司披露重大资产重组预案，计划收购中环互联100%股权，后者是一家采用加盟模式的房产中介，在南昌、长沙、武汉、太原、成都、乌鲁木齐等17个城市布局了超过2400家加盟门店。
我爱我家前副总裁胡景晖曾公开表示，我爱我家加盟模式一直做不起来，中环互联或许能弥补这个短板，潜台词是：上市公司这场并购简直是完美。
不过，预案描绘的并购标的有时候比滤镜下的美人还不可信。上述预案发布后，监管和媒体都对其提出了质疑，其中之一便是其近两年超出常理的扩张速度。这一仿佛为我爱我家量身打造的完美标的到底成色几何，后续还有待考验。
收购中环互联的工作还在酝酿，我爱我家又急吼吼地宣布筹划重大事项。
2019年2月25日晚间，公司公告称正在计划现金收购互联网新房交易平台蓝海购100%股权，并且不确定是否会构成重大资产重组。理由非常简单粗暴：完善公司业务布局，加快公司战略目标的实现。
资本市场上，重大资产重组已经司空见惯，但敢同时操作两起重大资产重组的猛士就比较罕见了，谢董事长不愧是见过大场面的人。
一个有趣的细节是，直到目前，中环互联100%股权的评估报告还未出来，交易价格因此未能确定，但上市公司已经发了两版重组预案。
谢董事长并购心情之急切，可见一斑。
04逆势加杠杆
并购一时爽，一直并购一直爽。问题是，钱从何来？
截至2018年末，我爱我家货币资金余额为22亿元，似乎不少。
市界分析资金来源后发现，其中还应包括资管业务（相寓）中，公司向承租人收取的押金和尚未转付业主的租金。根据重组时披露的数据，这两部分资金加起来早已超过20亿元。此外，公司还有5000万元左右的资金受限。
尽管并没有监管规定长租公寓不能动用租户押金，但公司恐怕也需要顾及到部分租户退押金的需求，实际能动用的数额大概率小于账面资金余额。
同时，公司账上短期借款和一年内到期的非流动负债余额合计为21.73亿元。这些债务也必须在一年内偿还。
而即将到来的2起涉及现金支付的大型并购案，业务扩张的门店和人手，都需要大量真金白银支撑。
用钱的地方太多，融资势在必行。
4月8日晚间，我爱我家公布了一项债券预案，计划发行规模不超过20亿元、期限不超过5年的公司债券。此外，上市公司为北京我爱我家新增14.36亿元债务融资担保金额，累计担保额高达22.36亿元。
显然，在整个市场仍在经历接连不断的债务危机之时，我爱我家一顿操作猛如虎，走上了逆势加杠杆之路。
杠杆不是原罪，但激进扩张和债务危机常常相生相伴，这注定是一条充满变数的道路。
（责任编辑：蒋柠潞）
